股市即将上升时应该买股票仓位高的基金

 　　就像卫星绕着行星转、行星绕着恒星转一样，就像当今中国的父母总是围着子女转一样，一般情况下，特别是长期来看股市总是随着实体经济的波动而波动。但就短期情况看，就完全不是这样了。又像孩子的思维总是超前于、正确于成人的思维一样，从经验看，典型的情况下，股市总是先于实体经济的变动而变动。在经济步入不景气循环之前，股市可能早早开始回落；而在经济复苏之前，股市早于经济开始升温。关键是，什么叫股市回落？什么叫股市升温？你知道指数2000点到1800点是调整还是回落吗？知道1800点到2200点是“反弹”还是“反转”吗？猜测这些问题既是资本市场游戏的难点也是最刺激的地方。有时你对了，得意忘形；有时你错了，捶胸顿足。反复如此，这就是股市吸引人的地方所在。

　　近段时间人心又有点躁动，又经常有人问是不是该买基金、买什么基金的事了。连我那从来不知道投资为何物的身处天子脚下的博导老哥也给我发了短信，“这时是否该买股票仓位高的基金？”对这个问题，我心理很发毛，于是我格林斯潘式地给了他一个回话，“如果判断股市即将上升那就买股票仓位高的基金。”我知道说了大概等于没说。所以，他又回了我一个短信，“明白了。”他一直是明白人。

　　熊市什么时候能够真正反转，大体上要视实体经济的衰退/萧条（我也不知道目前到底是衰退还是萧条，根据前美国总统卡特的定义：“衰退就是你的邻居失去工作，萧条就是你自己失去工作，复苏就是卡特失去工作。”）与复苏需要多长时间而定。而判断这个时间跟算命差不多。据我目前掌握的知识，一般情况下判断经济衰退的严重程度主要看衰退是怎么引起的。一种情况是，企业扩张过快，市场供过于求了，企业通过主动减少生产来压缩库存。另外一种情况是，人们消费信心严重受损引起需求下降，导致企业被动缩减生产，减少资本投资引起的衰退。不用说，后面的情况比前面的严重得多。目前我们到底处于什么情况？是前者还是后者？还是处于前者向后者的转化过程之中？我们真的不知道，相信在我们统计数据和模型还不十分先进的情况下，连那些处于核心阶层的经济学家也未必清楚。因此，在这种情况下，谈股市是不是底了，只能是妄论。

　　虽然我们不知道现在是不是底部，但我们仍然应该负责任地对这个市场有一个基本判断。我们的判断基于两个方面：一个是，市场可能好转吗？另一个是，如果现在投资了会发生什么？第一，市场可能会好转。事实上，在市场机制下任何一次衰退总会复苏；同时，任何一次衰退总离不开政府的影子。我们姑且不去猜测，目前全世界的救市政策会不会像上世纪20年代末的那次大萧条一样，纯属好意但却让衰退越陷越深。最起码有一点值得欣慰的是，经济危机已经引起包括我国政府在内的全世界的共同关注，资本市场的重要性以及它对实体经济的影响已经受到管理层的高度关注。而最重要的是，通货膨胀正在快速回落，从趋势上看，让人最为担心的“滞胀”局面似乎已经没有发生的可能，这就使得中央银行可以放手实施对经济复苏更为有利的货币政策，从而缩减衰退的过程。而从资本市场对政策的反应看，初步已经摆脱了熊市的两个典型特征——交投不活跃、没有投资机会。第二，如果投资了会发生什么。答案很明确：可能亏损，可能赢利。但如果我们稍微冷静一点，把眼光稍微放远一点看，你就会发现，赢利的机会远比亏损的大得多。我看到一个资料是说美国经济大萧条时的投资实绩情况：根据美国联邦储备委员会(Federal Reserve)编制的数据，1928年1月1日投资于股票的100美元到1930年底时还值98.75美元。到1935年底时，这笔钱值110.18美元，增值了12%。在1940年底二战最黑暗的时期，这笔投资的价值是107.37美元，仍增长了9%。如果你持股20年，它们的价值将达到355.60美元，增值近260%。当然，在这个过程当中，1930年到1932年股市跌至低点这段时间，标准普尔500指数的市值损失了近四分之三。在中国，我以前曾做过一个统计，到目前为止，任何时刻买入股票，平均持有10年以上其赢利的概率是100%。

　　我要说的事情基本上已经说清楚了。我相信，目前股市已经到了相对低点，假如它还再跌50%，那你至少比你之前进入股市的投资者幸运得多了。那么，如果是我会采取什么策略？第一，谨慎买入；第二，买入股票仓位高的基金，比如我在10月22日《如何挑选指数基金》中说的挑选一只ETF基金。第三，考虑买入质地好、折价率高的封闭式基金；第四，对于保守的投资者，短期还是可以考虑买入债券基金。

我们应该在金融危机中吸取什么（下）

　　人类是什么？人类是世界上所有生物中最富感情、最富智商的动物。听到这个由人类自己做出的结论，人类自己一定十分兴奋、欢呼人跃。然而就投资领域来说，人类的这种灵性一点不值得炫耀。因为这句话的另外一个意思就是，人是所有生物中最不理性的动物。这恰恰与投资要求理性的经典观点相悖。

　　正因为人类是最不理性的动物，我在《我们应该在金融危机中吸取什么》上、中两文中对引起危机的市场、心理因素进行探讨时强调，人类作为群体，其本性几乎是不能改变的，从而一次又一次的危机是不能避免的。尽管如此，我们不会也不应该束手无策。继续探讨我们应该吸取危机的什么教训依然是有益的。我们虽然不能完全做到“那样（理性）”，但我们至少能够知道应该怎么样。

　　如果人类很难战胜自己，那么，从危机中我们至少应该吸收什么呢？记住一句话，人类最大的敌人就是自己。

　　第一，多提“篮子”。不要把鸡蛋放到一个篮子里，这句话是几百年来的经济学经典，但是它常常被经济、投资实践所打破。最典型的例子是经济学界最著名的大师，约翰·梅纳德·凯恩斯(John Maynard Keynes, 1883年6月5日- 1946年4月21日），他一度被誉为资本主义的“救星”、“战后繁荣之父”。据说，他就是历史上为数很少的赚了钱的经济学家之一。他的投资实践是曾经把“鸡蛋”放到一个篮子里从而挽救了他投资巨大的损失。凯恩斯是天才，他的天才并不仅仅表现在上两个世纪，就在当前的金融危机中，全世界无不再次运用他的政府干预而不是完全放任的资本主义市场经济的策略来拯救经济。我们没资格去评论凯恩斯的“剑桥学派”和米尔顿·弗里德曼的“芝加哥学派”孰优孰劣和在当今运用之长期效用。我要说的是，一般的投资者都不是天才，凡人就用凡人的方法。

　　我们再说深一层，“不要把鸡蛋放到一个篮子里”并不仅仅说在投资基金或股票时不要把资金投到一只股票上面；从理财的角度说，你应该把投资资金分散到不同的投资品种中。比如，黄金、地产、基金、债券等等，只要他们之间的相关系数是相对低的。我不假装我很牛，但我在年初时说过在2008年动荡局势的判断下，应该做股票型基金、债券基金的组合、在7月31日的《配置、货币型基金将被边缘化》一文中建议，如果你要买配置型基金，几个月前说过如果要投混合型基金“那么，还是偏债型的稍微合适一点。”这些那是白屏灰字的，改不了。

　　第二，离开“羊头”。经历过2006、2007大牛市的股民很少不知道“带头大哥777”的。金融行为学应该很懂导致“羊群效应”的反馈机制。我的一个很春风的挚友，30多年来坚持不买股票，即使是在2007年股票如日中天的时候也从不动容。他当然经常受我的风险教育。但最近，却一反常态，在上证从6100跌到3000点的时候，他认为股市已经到了低点，到最近更以为是底不可底了。今天中餐他兴致勃勃地跟我说，他为人家买了一个“中国南车”,已经又涨停了。我淡淡地不敢一笑，大惊不敢失色——我儿子在半个月前曾经跟我说有人推荐他“中国南车”,问我的意见，我老实说我不是太了解。我想到，为什么大家买的股都一样呢？实际上不仅仅是他，根据我的经验，大部分买股票都是因为亲戚、朋友、股评的推荐，自己到底对股票、对上市公司认识多少呢？几乎没有。那么，如果大家一哄而起，那又会是什么样的局面呢？当然，这不能完全责怪投资者自己，实际上连基金经理有时也这么做。我们说过，如果商业银行、投资银行不把自己卖出去的风险产品又买回来，又怎么会产生金融危机呢？

　　我们再说深一层，离开“羊头”不仅仅是股票投资这样，其他理财乃至人生都是这样。2007年曾经有过多只如日中天的基金，比如中邮核心优选，我们不敢推荐，也不敢苟同基金经理激进的风格，但好多人跟风了，现在看来是失败的。做股票和基金要谨慎看待“羊群效应”，做人很多时候也是一样，真理往往掌握在少数人手里。

　　第三、控制“赌瘾”。行为金融学的“过度自信”告诉我们，人们往往具有“后见之明偏差”的德性。我们有一句俗话叫跑了的鱼总是大一点就是这个道理，在人的记忆中，人往往记住自己高明的一面而忘记自己弱智的一面，时间长了，人就以为自己真的总是对的了。因此，投资者总是对自己的判断过于自信，陷于过度交易之中，不停地买卖股票和基金，其结果是不但提高了交易成本还损失了好多市场机会。世界上有一种动物叫树獭，每天睡觉15到18小时，即使醒来的时候，行动也相当迟缓，每分钟移动不到三公尺。由于树獭移动缓慢，猎食者很难发现牠们。此外，由于它们移动时只消耗一点点精力，所以不必吃太多食物。就是这么一种并不好看的动物，当代投资大师沃伦·巴菲特却给出了这样的建议：近乎树獭似的无所作为仍然是最好的风格。20世纪早期的传奇投资家伯纳德·巴鲁克认为，“只有骗子才有可能实现择机买卖。”20世纪后期的传奇投资家约翰·伯格也说，“我不认识有什么人始终如一地做到这一点（择机买卖）”。

　　我们再说深一层，控制“赌瘾”也许并不仅仅在股票和基金投资中适用，其他赌局中大概也适用。甚至，在消除今后还肯定要发生的金融危机中，也很难说，“有为”的凯恩斯学派一定胜过“无为”的货币学派。

　　第四，扔掉“劣币”。货币学上有一种现象叫“劣币驱逐良币”。意思是如果市场上流通两种同样价值的货币时，人们总是用掉质地差的那种而留下好的那种，长期下去，市场流通的就总是差的货币。我们都是这样，比如，你身上有两张100元的纸币，一张是新的，一张是旧的，一般情况下你掏出来时一定不假思索地用那张旧的，难道不是吗？但很奇怪的是，在股票和基金投资中也许大部分人就不是这样，而正好相反。因为人们总是对赚感到十分开心而对损失不能接受，“风险厌恶”使得人们紧紧捏着收益率为负值的基金、股票反而将有前途的上涨、赚钱的股票卖掉。实际上我们要记住一个道理，在决定买卖一只股票的时候一定要忘记它的历史价格和你曾经的持有成本：决定“不卖”和决定“买入”某只基金股票的意义是一样的；同样地，决定“不买”和决定“卖出”某只基金股票的意义也是一样的。如果一只基金或股票“确实不好”了，那就在你认为已经不值得持有的那一刻坚决卖掉它，而忘记你的持有成本。

　　我们再说深一层，无论是投资还有人生，我们都要学“劣币驱逐良币”的规律。

　　第五，学会“知足”。贪婪是投资的大敌之一。也许是市场的疯狂，新兴市场的投资者对过高的收益已经非常着迷。我记得在基金还不那么流行的2006年，并人经常问我投资收益的目标是多少，我一概回答说，有20%我就知足了；又问能够承受多大损失，我说20%以上。实际上，那时候我的基金收益已经最起码60%以上了。但我仍然认为长期看，20%已经非常不错了，或许期望还是过高了。有很多人在今天的大跌中损失了大量金钱，认为资本市场是彻底失败了，这固然值得同情。但从另外的角度看，首先，我们遇上了百年难遇的金融危机，这只不过表明我们的运气不好；其次，如果从稍微长一点的时间看，如果你早点投入资金你到现在也还没亏本。目前，股票型基金过去两年的平均收益率在10%以上，三年平均收益率在140%以上。如果你一直持有的话应该非常不错，当然这个收益率在2007年10月的时候可能更高得惊人，但你一定知道，现在虽然跌许多，但也是只跌了那部分泡沫而已。泡沫你本不应拥有。

　　我们再说深一层，无论是投资还有人生，“知足”都能提高你的幸福指数。

我们应该在金融危机中吸取什么（中）

　　在《我们应该在金融危机中吸取什么（上）》中，我们主要讨论了这次由“次贷”引发的金融危机的表象过程，虽然尚没有足够的证据，但我们认为危机的发生是必然的。现在我们进一步来讨论，为什么是必然的。

　　关于市场现象涉及到一个理论，那就是市场的有效性。一种是观点认为，市场是有效的：市场可以迅速地反映新信息，而投资者又对所有新信息做出了理性的反应。另一种观点则相反，认为市场是无效的。比如说，“次债”在“打包”的过程中，关于它的收益与风险可能被投资者获知了吗？如果是的，投资者对此做出反应了吗？如果不是的，那市场还有效吗？事实上，一般的投资者包括我们可爱的国际著名的商业银行和投资银行都忽略了一个很重要的细节——在不断的“打包”和交易过程中，“违约率”始终被忘记了。我们可以举一反三，可以认为在资本市场上许多的信息会被不小心过滤掉。那是不是意味着这市场就无效了呢？不然。我曾经谈过自己的观点：在中国市场，由于关键的制度关系，我们的市场长期（但这个期时期可能比成熟市场更长）是有效的，所以可以被称为“微弱式有效市场”。为什么说长期有效？因为，如果市场不是长期有效的话，则信息不能传递、大家都认可非理性的价格，危机就不会产生。危机发生了，恰恰说明市场的有效性。

　　我们A股6100点的神话是这样产生的：开始的时候，在市场短期无效的效应下，A股被严重低估了，后来管理层谈了一个“股权分置改革的故事，市场开始调整。那时候，基金开始作为市场的主力开始发飙——股票出现的普涨的局面，然后，关于股权分置并不限于股权分置的故事越了了越多，驱使更多的人买入股票，更多的人买入股票并赚了大钱驱使媒体和股评、专家进行激烈的报道，这又导致更多的人参与股票市场，诞生了更多的明星基金经理，一批一批投资者（准确地说是投机者）被卷入市场——与“庞氏骗局”极其相似。最后，市场再也找不到轻信的投资者进入市场，这就到了“泡沫”的末日。“泡沫”会破说明这个市场还是有效。因此，我们对这个市场下一个结论，长期来说，市场始终在“有效机制”下运行，但它短期被信息缺陷下投资者的不理性金融行为所左右。

　　为了解释短期金融市场的波动，心理学参与到这个讨论中来，就有了一个新的名词——“行为金融学”——它从套利限制和心理偏差两个范畴从人性方面的角度研究投资现象。用行为金融学来分析市场的短期无效性，可以从很多层面去论述：“过度自信”——源于“后见之明偏差”导致人们往往对自己的信念和能力过于自信，这可以很好地说明为什么模拟投资的绩效总是好于实际投资的绩效；“判断偏差”——人们总是确信有能力“控制”自己的投资结果。这可以对投资者一定认为自己买的股票能赚钱做出解释，也可以解释为什么大家都认为自己有“高抛低吸”的才能；“羊群效应”——在“领头羊”的带领下，市场经常会出现群体疯狂的现象；“损失厌恶”——损失造成的伤害比等额收益带来的快乐所抵消的要大得多；、“套利限制”——市场上存在着阻止异常价格得到修正的重要限制性因素；国外研究证实，即使最擅长“套利”的对冲基金在上世纪末的网络泡沫中也并没有成为一种市场的矫正力量，相反却助长了泡沫的膨胀。比上面这些更复杂的还有“贝叶斯纳什均衡”、“格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论”、“拉丰-麦肯斯模型”……等等等等。

　　关于行为金融学足够写一本厚厚的书的了。在这里我们就“羊群效应”说一个小故事：一位大腹便便的石油大亨到天堂去参加石油生产国会议，踏入会场发现已经座无虚席，这位心理学博士出身，深谙心理之道的大亨灵机一动，喊了一声：“地狱里发现石油了！”这一喊不打紧，天堂里的石油大亨们先是一个两个、后来一群一群争先恐后向地狱跑去，很快，天堂里就只剩下这位大亨了。过了一段时间，这位大亨开始忐忑不安，继而开始思考、怀疑：大家都这么急匆匆地跑了过去，莫非地狱里真的发现石油了？于是，他也拨腿冲出会场向地狱跑去。我不知道故事是不是虚构的，不管怎样，它与今天银行做“次按”卖出去最后又把它买回来与这位大亨有任何本质区别吗？

　　行为金融学关键还不是发现投资者的上述奇异心理，更可怕的是，行为金融学发现，人在投资中的非理性行为是持续不断的，而不是阵发性的。这可能引证了我们在《我们应该在金融危机中吸取什么（上）》中说的观点，只要有市场存在，危机就是不可避免的。而当我们知道危机是不可避免的，那就意味着，市场总是会错，当我们发现市场错的时候我们要相信自己的判断从而避免产生大的损失。关于这，我们将留在《我们应该在金融危机中吸取什么（下）》中去说。

我们应该在金融危机中吸取什么（上）

　　首先，我们要说，金融危机并不是好东西，它却让我们碰上了。其次，我要说一句也许不那么中听的话，碰上百年难遇的金融危机，我们既是不幸的又是有幸的。不幸的是，我们的好多财富蒸发了；有幸的是，通过这场金融危机我们可以获取很多教训，而且会变得比以前更加成熟。

　　要吸取教训首先得知道这场金融危机是怎么产生的。我按我的理解想谈点看法。

　　我个人认为，金融危机的产生最起码有两个前提，一个是有市场存在；另一个是有不完全理性的投机者存在。有这两个前提，就一定会发生金融危机。资本主义，完全的也好、混合的也罢，虽然都很有效率，也可能是目前最先进的制度，但从市场的机理上来说，一定避免不了金融危机。

　　事实上，类似的金融危机不是第一次，也不会是最后一次。最早的有名一点的金融危机应该公认的是，1`7世纪初发生在古老而宁静的荷兰的那场郁金香球茎热。始作俑者是一位植物学家，1593年他把一束原产于土耳其的新奇植物从维也纳带到了莱登。由此，几十年后，在具有丰富想象力和对新品花卉过分着迷的荷兰人那里引发了一场投机狂潮。郁金香球茎价格疯涨，到了1634年至1637年，也就是郁金香球茎热的最后几年，贵族、市民、农夫、机工、海员、男仆、女佣，甚至烟窗清扫工和老年女裁缝都沉迷其中，人们已经开始用土地、珠宝、家具这样的动产不动产换取郁金香球茎这种普通的植物，球茎价格达到了天文数字。1673年1月，郁金香球茎以20倍的速度上涨，的就就像所有投机狂潮的结局一样，2月份价格下跌的速度超过了上涨速度，到最后，大多数球茎变得一文不值，卖价还不如一根洋葱。近一点的金融危机大概应该算到华尔街上世纪70年代的网络泡沫，它于本世界初破灭，包括像安然等“最酷公司”在内的数百家网络公司纷纷破产倒闭，没有倒闭的也没有好结局，比如，原来每股1000美圆的北电网络股票到了2002年秋，只剩下3美圆。

　　这次的全球金融危机据说是“次贷”惹的祸。从过程来看与历次金融危机没有任何区别，只不过发生的领域不同。都是从行为金融学说的“预期自我实现”开始的。罗伯特·希勒在他的《非理性繁荣》一书中将资本市场泡沫描述成“正反馈环”，它正循环时几乎与实体经济无关，但当它反循环时却影响了实体经济。“次贷”泡沫始于银行流动性过剩，银行钱太多了要找出路，经济学家金融学家大家一致认为个人房地产按揭贷款上最安全的资产存在方式，于是银行开始在房产贷款上面轧堆，你贷我也贷，到最后竞争太激烈了，就相继放宽包括家庭收入、首付比例、利率等等贷款准入标准。后来，银行自己也感到这样经营有问题，他们最早想到，这些低层次的客户将来的断供和违约率都可能非常高，所有他们就请来投资银行家，把这些“次按”打一个“包”卖给投资银行以转移风险。这就是很热门的“资产证券化”，也叫“金融工程”。因为“次按”是有利息收入的，所以就有了“次按债券”。实际上投资银行也知道这业务风险大，所以在“次按”的资产证券的基础上，又经过投资银行的一次打包，把它做成CDO（担保债券凭证），CDO做了以后还不够，在COD的基础上再打包切块，再卖一次，做成CDO的平方……到了更非理性的时候，“次按债券”就变得非常流行，直至非常讽刺的是，看到这东西这么紧俏，银行自己也去买“次按债券”，它本来是规避风险做了“次按”，现在莫名其妙又把风险买回来。在不断的交易和再“打包”过程中，一个很重要的信息被隐瞒了——违约率。终于到最后，随着违约率不断攀升，债券价格开始下跌，市场泡沫出现了反循环。

　　金融危机有周期吗？我认为没有。因为它跟股票价格一样，其出现具有随机性。金融危机有规律吗？有。这规律就是，只要参与市场的人是非理性的，泡沫就一定会出现。记得马克·吐温在《傻瓜威尔逊》中写道，“10月是股市投机最危险的月份之一，其他的危险月份还有7月、1月、9月、4月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月。”

　　最后说一句题外话，任何人没必要也没权利把这场金融危机赖到谁的头上，比如说格林斯潘。谁也没制造金融危机那么大的能耐。

又到生日时

　　又是生日了。而我的“又是”生日与一般说的又到了生日意思不一样。我说的“又是”是说，每年我都有三天可以做生日来看。一个是身份证的，一个是阴历、一个是阳历。也许我刚来到这个世界上的记忆已经消失了，故尔，早先的时候我自己一直不记得自己的生日，忘了是80年代的哪一年了，单位说要制作身份证，我自己以前曾经听妈妈说过是农历9月，于是就瞎编了公历10月的一个日子。前段时间，爸爸妈妈好几次提起来说我农历生日是9月16，今天，83岁的妈妈又打电话来，说，今天是我阳历的生日。呵呵，有居然有三个生日，不可谓不是莫大的幸运。

　　我不仅不记得生日，向来也不做生日，至今我也没弄明白我为什么对做生日完全没有兴趣，是怕过老了？是怕亲戚朋友破费？是因为自己碌碌无为……我也说不清也不那么特别想探究。我曾经在80年代的一张报纸上写过一篇过生日的文章：因为我记忆中唯一一次过生日是在我一生生活中最苦、心情最郁闷的时候。爸爸住“牛棚”的那年，5年级的我被寄托到姑姑家读小学的最后一年。我过了一年几乎每天只能吃上两餐（玉米或者番薯干混合白米做成的米饭）的生活——而我现在完全记得姑父经常拎着一个“布梢”（一种用麦杆编制成的盛米的小筐筐）出去借米的佝偻的背影和那双无助的独眼，我两个表哥中的老大是生产队会计。我们家庭一直有两个重大的缺陷，一个是聚少离多，一直到现在也是这样；另一个是生活和观念都比较“西化”，我刚刚工作的那些年，回家吃饭都要交粮票和伙食费。尽管这样，我记得很清楚，我在10岁的那年，郁闷、尤其是孤独感已经植入我的基因。在一次走在上学回家的弄堂里，我居然莫名其妙独自哭了出来，我第一次之后也从来没有过那么强烈的想家的感觉。被姑姑发现以后，我不懂事地让她带话给爸爸：“我想回家！”也就是那一年，有一天，姑姑神秘地把我叫到南面的柴房里，端来一个小罐罐，“我的心肝（姑姑从来不喊我名字而叫我‘心肝’），快把这吃了！今天是你的生日，快吃了，千万别让人家看见！”我端过来一看，居然是一只整鸡！我不能用任何语言形容我那时生理上和心理上的快感，在我最孤独的日子，在哪个全家人借米下锅的日子，在那个只有鸡蛋可能换成现金（用来换酱油、盐，而油已经太奢侈了）的日子，我第一次后来从来没有过吃了“独食”。我很惭愧没有孝敬过她老人家，等我最后一次给她抹眼睛的时候，她已经永远走了。

　　今天的生日是我独自去妈妈家的。家里就爸、妈和我。如今，爸妈已经烧不动菜了。平常要做菜也只是简单的青菜、豆腐干。但今天却买了一只卤鸡、一包五香驴肉，自做了白切肚，这些在现在他们的餐桌上都已经是奢侈品了。吃饭之间我第一次知道，我原来是家里四姐弟中唯一不在医院出生的孩子，那时候搞合作医疗，我是在农家出生的，生我后的几天，妈妈说她觉得好饿好饿，那时候供销社吃的是大锅饭，是定量的。这一次，我们没有去回忆我那个童年，大概是爸妈不想我扫兴吧。

　　近几年妈妈的记忆已经严重衰退了，但却记得连我自己也不记和记不住的我的生日。前两个生日爸妈已经催过好几次，都因为我有事错过了，今天没有错过。生日就过得这么既简单又不简单。

如何挑选指数型基金

　　一、问题的提出

　　资本市场投资要解决的首要问题是，在将风险控制在可以忍受的范围内的前提下获取最大的收益。这个问题是首要的，也是几百年来的一个悬案。对于这个问题的认识，到了现在，基本上公认的方法是资产组合加上长期持有。资产组合可以解决非系统性风险；长期持有可以分享经济增长的成果。当然，这个结论是就普遍性而言的，少数天才可以不受这规律的制约。还有，这个结论是建立在市场有效性假设之上的。

　　 在我对资本市场认识还不如现在这么深刻的一段时间，曾经认为，鉴于中国A股市场有限的有效性，主动型基金的业绩一定好于被动型基金。但随着时间的推移,我对市场有效性的假设认识加深,我认为A股市场最起码是一个微弱式有效市场。这就意味着，我们会认为，由于市场处于随机漫步状态，加上金融行为学构成的“空中楼阁”，因此，只要给足够长的时间，被动型基金就有可能好于主动型基金，而且这种概率会很大。

　　我相信，已经有越来越多的朋友接受投资指数型基金的观点。那么，指数型基金是不是都好呢？这就是我们要解决的第一个问题。

　　二、指数基金投资并不能保证你一劳永逸

　　从资产组合的意义上说，指数基金基本上已经消除了市场的非系统性风险，特别是大样本的指数基金，如沪深300指数、MSCI中国A股指数等等，都已经具备了覆盖60只以上股票只数的组合分散风险的条件。因此，感觉上，指数基金虽然不能给你带来超额收益，但只要长期持有，就可以让你分享到经济增长的收获。

　　也许，指数基金的许多投资者会认为，投资指数基金最大的理由就是减少基金资产组合的人为干预，彻底消除人类投资活动中的“天敌”——贪婪和恐惧。依据这一理由，我们似乎可以做出一个推测，只要抱着长期持有的准备，指数基金投资就能保证你一劳永逸。然而，现实告诉我们，事情并不那么简单。在日久的观察中，我们有了两个惊人的发现：一是指数基金可能并不一定能跑赢市场；当然这种差距也许与目前中国指数型基金样本太小有关，也可能与样本个体成立的时间太短有关。二是目前17只开放式指数基金内部也存在分化现象。更奇怪的是在时间上可比的跟踪同一个指数的基金业绩也存在很大的差异性。比如，同样跟踪深100指数，到2008年10月17日，融通深证100指数、融通巨潮100指数、易方达深证100ETF的两年收益率分别是25.86%、27.26%、36.65%，两端差值高达10.79个百分点,前者的收益率只有后者的70.56%。这些现象不管怎么样都告诉了你这么一个道理：即使是指数基金投资也是有讲究的，不能闭上眼睛瞎搅。

　　三、指数基金业绩表现差异的原因探究

　　造成指数基金业绩表现差异的原因可能很复杂。我愿意把我对此现象的初步探索写在这里跟朋友们分享。

　　1、基金经理投资风格的差异性以及资产组合调整的成功率造成的偏差。中国的指数基金除了完全的被动型投资基金以外还不乏“增强型投资基金”——可以在一定条件下超出指数覆盖范围和权重按一定规则灵活调整股票组合。这就使得收益偏差的发生成了可能。虽然没有证据表明，“增强型投资基金”一定输给“被动型投资基金”，但从理论上讲，从普遍意义上说，我强烈同意这种猜想。

　　2、基金交易方式的差异造成基金表现的差异。指数基金按交易方式可以分为场外申赎型、上市开放式（LOF）和交易型（ETF）基金。不同类型基金由于申购、赎回制度安排的不同在很大程度上影响了资产组合的稳定性，而稳定性的差异最终将传导到收益差异上来。我记得很清楚，在那个大牛市中，沪深300指数基金一直未能接近沪深300指数的涨幅，我那时就猜测，由于基金要应对赎回压力，必须准备大量的现金，这样就不得不经常调整股票组合，从而降低基金收益。而ETF基金基本上不存在这种情况。比如，到2008年10月17日，沪深300指数两年的涨幅为29.33%,而大成沪深300指数基金的收益率为15.83%,嘉实沪深300指数基金(LOF)收益率为17.47%,长城久泰300指数基金的收益率为24.89%,都显著低于指数表现。

　　3、不同指数样本和编制方法，在很大程度上造成收益的偏差。就像每一个个股每天会有不同的表现一样，不同的样本股本身表现当然也不同。

　　4、基金管理费率的高低直接影响基金收益率。

　　四、对挑选指数基金的几点建议

　　1、弄清指数编制方法，选择合适自己的指数基金。比一般股票型基金更复杂的是，选择指数型基金一定要搞清楚不同基金所投资的指数的编制方法。关于指数的编制方法可以参考我的拙著《开放式基金投资教战守册》。然后你要知晓自己的投资偏好。比如，比较激进的投资者可以选择标的为中小板指数的基金；大盘成长型偏好者可以选择以沪深300为标的的指数基金；希望规避行业周期风险的投资者可以选择标的为MSCI中国A股的基金……

　　2、考虑流动性需求，选择合适自己的指数基金。需要有更好流动性的投资者可以选择ETF或者在股票市场买卖LOF基金。

　　3、考虑套利需求，选择合适自己的指数基金。如，一般的投资者可以寻找LOF基金场内外的差价以套利；而资金实力雄厚、又有足够的时间的投资者则可以等待ETF基金套利机会的出现。

　　4、观察不同涨跌周期，选择合适自己的指数基金。现实中，不同指数也许有轮番涨跌的可能。比如，在某一个时期，可能深100指数好于上证50指数，而在另一段时间可能刚好相反。如果这种可能真的存在，那么，在不同时期你可以买入不同表现的指数基金。比如，你应该买入涨幅落后的指数基金或者跌幅更大的指数基金而不是去追涨杀跌。

　　5、考虑基金的稳定性，选择合适自己的指数基金。以我个人的观点，如果存在追踪同类指数的基金，那么，我不选择“增强型指数基金”；同时，在不同交易方式的指数基金中我更偏爱ETF基金。

动荡之间，不妨关注银行系准基金

　　最近在一起的时候，听到频率最高的一句话就是：“老傅，你说多少点是底？会掉到1500点吗？”我很汗颜，我老实回答说，“这点数也不是老傅我管的，谁知道呢！”确实，谁知道呢？！就是巫师大概也没预料到，我们能有幸遇上百年难遇的金融风暴。我也是一直认为牛市不会这么快就结束，从上证指数6100下来，只不过是正常的挤“泡沫”的过程。而我在很早的时候确实认为，中国A股的“泡沫”已经很大。在去年7月份的时候我曾经用白纸黑字写过这段话：“车子（股市）超负荷了”、“如果说，2006年在充分分享股改收益之后，由优质资产证券化奠定了长期牛市的基础的话；如果说，对人民币升值的预期依旧，也起到了对牛市的推波助澜的作用的话。那么，到现在，这头‘牛’已经被人类‘透支’了。因此，即使对大局再怎么肯定，这种虚拟繁荣也不可能一往无前。”——见拙著《开放式基金投资教战守策》。

　　今天，我已经改变了“牛市”的判断。而且我认为，市场的不确定性比任何时候都大。面对如此不确定的市场我们该怎么办？年初的时候我曾经针对基金投资开过一个“药方”——做组合和“定投”。组合可以降低风险，“定投”可以摊低投资成本。而现在看来，仅仅这样还不够。前些日，有人委托我给一大机构出一点理财建议。他的要求是，不能有本金损失风险——当然更专业地说，他指的是相对的风险。我首先想到的不是配置型基金和债券基金而是货币基金。而在想货币型基金的时候，我又想到了银行系的准基金——银行的保本浮动收益理财产品。

　　在这里，我愿意举这么一个例子——农业银行的 《2008年第25期“金钥匙·本利丰”人民币理财“安心得利”稳健系列产品》。

　　说到银行，大家最可能想到的是存款，而“本利丰”却是一种特殊的理财产品。这个产品的特点是：

　　本金保证——该产品为保本产品，由中国农业银行为投资人本金提供保障。

　　收益稳定——产品，。该产品资金由中国农业银行投资于我国银行间债券市场信用级别较高、流动性较好的金融工具，包括但不限于国债、金融债、央行票据、债券回购以及高信用级别的短期融资券等。因为其投资范围固定，而债券市场投资品种的价格波动较小，因此收益相对稳定。

　　风险较低——这一期理财产品投资于银行间市场的高信用等级投资品种，通过中国农业银行对于资产的组合配置，降低市场风险。

　　准入门槛较低。个人客户认购起点份额仅仅为5万元人民币，以1万元的整数倍增加；企业（机构）客户认购起点只有100万元人民币，以10万元的整数倍增加。

　　期限灵活。比如第二期的理财天数为２８天；第三期的理财天数为９２天。

　　预期收益较高。第二期、第三期的预期收益，“年化收益率”分别为２.９５和３.５５％。

　　理财产品给出上述预期但不保证的收益率是有一定道理的。产品投资的最大标的物是债券。 

债券市场的短期投资品种，主要包括半年期、一年期、三年期等期限的债券。下图为银行间债券市场1年内不同期限债券收益率曲　　这个图告诉我们，可以看出目标债券的收益介于3.19%至3.98%之间。当然这是一个经验数值。债券市场主要受三方面因素的影响，即：政策面、基本面和资金面。政策方面，通胀有高位回落趋势，收紧流动性可能会有所放缓；基本面，由于国外市场经济回落，加之股市长期震荡，债券市场成为更多资金的投放市场；资金面，本应有更多的资金投入到债券市场，但由于热钱有流出迹象，债券市场资金面趋于平稳。综合以上三个方面因素，最悲观的估计，该理财产品的年化收益率也应该在3.35以上。

　　我个人认为，保守的投资者可以一试。

国务院、央行联手救市

　　根据个人所得税法有关规定，国务院决定自2008年10月9日起，对储蓄存款利息所得暂免征收个人所得税。

　　中国人民银行决定：从2008年10月15日起下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点；从2008年10月9日起下调一年期人民币存贷款基准利率各0.27个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整。

　　国外方面，而美联储、英国央行、欧央行、加拿大央行以及瑞典央行宣布共同减息50点。

　　此举可能成为百年难遇的一道金融景观。